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通胀几时起?把酒问青天 【答尔闻】
发布日期:2022-06-10 16:08   来源:未知   阅读:

  去年特朗普当选美国总统之后,再通胀主题在全球资本市场一时风头无二。无论是专业研究机构还是普通投资者,似乎都笃定的认为——

  美元指数为此一路小跑,时隔14年再度突破100大关;而股市中无论是基建还是银行,都闻讯起舞,涨幅喜人。

  转眼大半年过去了,所谓的再通胀交易却剩下一地鸡毛——美元是今年全球表现最差的主要货币,股票的牛市则成了科技股的天下,而最受伤的莫过于大宗商品。

  今年以来标普高盛商品指数累计下跌了接近15%,在资本市场的一片“涨”声中显得尤为落寞。

  这要从再通胀交易的三条核心逻辑说起,分别是经济增长、财政接棒和通胀抬升。

  这其中,只有一条经济增长提速被证实,而其他两条,无论是财政政策接棒货币宽松,还是通胀水平的抬升,都没有达到市场原先的预期。

  财政政策的问题暂且不论,特朗普政府的不靠谱我们已经一再论述(详见和),而全球通胀迟迟没有起来大概是目前困扰投资者和研究机构,甚至是央妈们的主要问题。

  通胀水平提升有缓慢低?美国的核心通胀率迄今仍在2%的目标下方徘徊,而且近期随着油价回落等因素发酵,通胀水平有再次下行的迹象。

  欧元区的通胀率环比也一直在0%附近徘徊,最近的议息会议后,欧央行还下调了未来的通胀预期。

  首先,Verizon决定提供无限量的流量套餐……别笑!这一决定足足拉低了0.2个百分点的核心通胀率(再次感觉美国人民生活在水深火热中)。

  此外,2016年二季度药品价格调整带来的高基数效应,以及油价再度下跌带来的公共运输价格(如机票)调整,对通胀的负面影响也分别在0.1%左右。

  尽管这些因素从表面上看是一次性的,但从深层次说,仍能归结于周期性的油价因素和结构性的技术进步因素。最明显的就是电信服务商资费方案的一再下调,背后当然是4G乃至5G的通信技术发展。

  虽不至于像2014至2015年那样跌的惊心动魄,但也足以让好不容易回过神来的业内人士倒吸一口凉气。

  近年来持续疲软的油价,已经越来越难用周期性因素来解释。说需求不行,可全球经济确实在一步一个脚印的回暖;说供给过剩,OPEC的减产也是实打实的在进行,最新的减产执行率甚至达到110%。

  那为什么油价还是跌跌不休?全球经济发展中能源结构的变化,和技术进步带来的开采成本降低或许是核心因素。关于这个话题,云锋金融会在近期推出相关专题进行深入分析,敬请关注。

  前者包括新兴市场承担了越来越多劳动密集产业,使商品的成本得以结构性降低;后者则包括信息技术的摩尔定律使电脑和手机等工具的价格/性能比率持续走低。

  而近些年来涌现出来的新因素,是互联网龙头的崛起。它使供应链的中间环节压缩,进一步降低了商品价格。

  电子商务就是一个很好的例子。根据ECB在2015年的一份报告显示,近十年来电商每年对通胀率的影响都达到-0.1%——不要小看了这一数字,要知道2015年时欧元区通胀率总共也就在0.5%附近挣扎。

  说了这么多影响通胀的负面因素,那是不是全球通胀从此就趴在地上起不来了呢?

  其实不然,关键还取决于一个变量——工资。也就是说,劳动力成本是否会抬头,甚至是加速上涨,是未来全球,特别是美国通胀走势的关键。

  目前美国的失业率水平恰好和1999年1月持平——都是4.3%,而如果失业率继续按照目前的速度下降,跌破2000年的历史低点3.8%也不是没有可能。

  如果参照1999年-2000年的历史,工资增速和失业率几乎呈现完美的负相关。也就是说,至少从美国来看,劳动者的工资增长加速,几乎是板上钉钉的事情。

  因为过去几年里,全球劳动生产率的增长由于科技革命红利的消耗殆尽而陷入停滞,与此同时,长期通胀预期还一直在往下走。由此造成的结果是,实际的单位劳动力成本不断上升,国民收入中居民所占的份额相对企业来说也持续上升。

  相比锱铢必较的企业,尤其是现金储量花都花不完的企业(譬如苹果和腾讯),劳动者手上的收入份额增加,显然更能带来消费需求的上升。

  而在供给端短期不变的情况下,需求端的快速变化,很可能会带来价格水平,也就是通胀的上升,这也是菲利普斯曲线的精髓所在。

  年初以来的再通胀交易发生逆转,一个核心因素是去年底全球,特别是美国的通胀预期打的太满,而现在市场发现通胀并没有起来。

  但展望未来,随着劳动力市场进一步趋紧,全球的劳动力工资水平加速上涨几成必然,而这将会从需求端带来通胀水平的抬升。

  菲利普斯曲线的有效性,是美联储坚持加息的基础,也是未来全球真正走向再通胀的关键。

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